降杠桿政策推行、信貸結(jié)構(gòu)進一步改善
2017年，受實體經(jīng)濟去產(chǎn)能、房地產(chǎn)抑泡沫和金融降杠桿等影響，貨幣信貸進一步擴張可能性較小，整體將穩(wěn)中趨緩。考慮到股市進一步企穩(wěn)，債市回調(diào)壓力加大但幅度較小，這將使得資本市場在支持實體經(jīng)濟融資過程中作用進一步增大，直接融資占比進一步上升。與此同時，受房地產(chǎn)市場降溫、基建投資進一步發(fā)力、新興產(chǎn)業(yè)加快形成等影響，信貸結(jié)構(gòu)將較2016年有所改善。
第一，非金融企業(yè)貸款需求回升。近期出現(xiàn)了工業(yè)生產(chǎn)和投資形勢好于預(yù)期的苗頭，尤其是民間投資觸底回升，這一增長勢頭將延續(xù)至2017年，帶動相關(guān)融資需求回升。
第二，基建投資融資需求仍然較大。2017年，預(yù)計寬財政將進一步發(fā)力，基礎(chǔ)設(shè)施投融資領(lǐng)域的信貸需求仍將保持較快增長。
第三，個人住房按揭貸款增長放緩。受新一輪房地產(chǎn)調(diào)控政策影響，房地產(chǎn)市場將在2017年進一步降溫，主要表現(xiàn)在房地產(chǎn)銷售放緩和個人按揭貸款增長回落。預(yù)計2017年M2增長11.5%左右，社會融資規(guī)模存量增長12.5%左右，新增人民幣貸款11萬億元左右。
流動性或延續(xù)階段性緊平衡、利率低位窄幅波動
2017年，國內(nèi)外環(huán)境仍然存在諸多不確定性，貨幣市場的擾動因素較多，預(yù)計資金價格將窄幅波動，流動性或延續(xù)階段性的緊平衡態(tài)勢。
從國際來看，主要經(jīng)濟體貨幣政策走向存在不確定性，一系列不穩(wěn)定因素將加大金融領(lǐng)域的潛在風(fēng)險。同時，美聯(lián)儲走上加息通道，美元階段性走強將使得短期人民幣匯率繼續(xù)承壓，市場情緒變化和跨境資金流動將會加大對市場流動性的抽離。
從國內(nèi)來看，主要有三方面影響：一是為應(yīng)對債市高杠桿、資產(chǎn)價格泡沫化等問題，貨幣政策將延續(xù)更加注重降杠桿、防風(fēng)險和穩(wěn)匯率的思路。近期中長端利率抬升，顯示市場對未來流動性預(yù)期更趨謹慎。二是針對外匯占款持續(xù)下降引發(fā)的流動性缺口，有關(guān)部門仍將慎用降準。以MLF為主要渠道補充基礎(chǔ)貨幣存在一定的期限錯配，將持續(xù)加大資金到期壓力。三是宏觀審慎評估（MPA）全面實施等監(jiān)管因素，也可能加大市場流動性和資金價格的波動。但是，也要看到，隨著貨幣政策操作工具和期限品種的豐富，其預(yù)調(diào)微調(diào)能力不斷提升。同時，央行與市場的溝通日益加強，貨幣政策意圖的透明度不斷提高，穩(wěn)定市場預(yù)期的能力也在逐步增強。隨著利率走廊機制的加快探索和完善，相關(guān)部門的利率調(diào)控能力將不斷增強，預(yù)計短期利率波動可以得到更好地控制，不會出現(xiàn)太大幅度的沖擊。
回調(diào)壓力加大、債券市場收益率易升難降
2017年，考慮美元走強趨勢不會變化、中國貨幣政策溫和降杠桿意圖，預(yù)計市場流動性較2016年將偏緊。即使央行保持流動性合理充裕態(tài)度不變，但更多是通過MLF等渠道增加資金供給，投放的資金成本較高，制約利率下行空間。
與此同時，考慮到經(jīng)濟企穩(wěn)信號繼續(xù)增加，通脹預(yù)期也比2016年明顯，這也加大了利率上行壓力。此外，監(jiān)管趨嚴會對機構(gòu)配置債券產(chǎn)生不利影響。這些政策包括《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運作管理暫行規(guī)定》，限制質(zhì)押式債券回購業(yè)務(wù)加杠桿空間和表外理財未來或?qū)⒓{入宏觀審慎評估中的廣義信貸指標范圍等。但債券市場也面臨諸多有利因素：第一，經(jīng)濟弱勢增長局面難以根本改觀，利率債仍將是低風(fēng)險偏好資金抱團取暖的避風(fēng)港。第二，人民幣加入SDR后，債券市場國際化縱深發(fā)展，國際投資者配置債券的意愿不會發(fā)生根本性變化。第三，債券產(chǎn)品創(chuàng)新繼續(xù)提速，有利于將資本引入債券市場。2016年8月份，國家發(fā)改委發(fā)布了《關(guān)于做好傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會資本合作工作通知》，推動PPP項目與資本市場深化發(fā)展相結(jié)合，2017年相關(guān)政策會加速落地，有利于各類資本進入債市。綜合來看，2017年債券市場收益率易升難降，信用利差收窄空間有限，但上升幅度不會太大。
股票市場將呈窄幅震蕩、小步上行趨勢
2017年，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革加快推進，新產(chǎn)業(yè)、新行業(yè)加快形成，基礎(chǔ)設(shè)施繼續(xù)加碼，將成為股市上行的重要驅(qū)動因素，股票市場面臨比2016年更好的機遇。但考慮到經(jīng)濟基本面難改弱勢格局，企業(yè)盈利難以根本改善等影響，整體而言將延續(xù)窄幅震蕩、小步上行走勢。一是大類資產(chǎn)輪動將改善市場資金環(huán)境。債市、房市已經(jīng)處于歷史高位，與之相比股市估值則較為安全，距離歷史高位仍有一段空間，資產(chǎn)輪動將成為股市重要動力。二是“十九大”將打開改革紅利的想象空間，提振市場信心。三是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革穩(wěn)步推進有助于改善市場風(fēng)險偏好，促進新消費、新產(chǎn)業(yè)、新供給等熱點輪動。
但是2017年股市也難以形成趨勢性大幅上漲行情。一是總體貨幣環(huán)境仍然堅持穩(wěn)健導(dǎo)向，流動性處于緊平衡，對股市有托底作用但沒有推升動力。二是企業(yè)盈利難以像2016年一樣出現(xiàn)超預(yù)期改善。三是修復(fù)市場微觀結(jié)構(gòu)仍需較長一段時間。從2015年異常波動到2016年年初快速回落，在微觀結(jié)構(gòu)上使得大量投資者集中套牢于狹小區(qū)間內(nèi)，仍然需要較長的一段市場活躍期、樂觀投資者充分入場才能修復(fù)市場結(jié)構(gòu)。
人民幣對美元匯率或溫和下行、市場作用將更加突出
2017年，人民幣對美元匯率仍然存在一定的貶值壓力，但不會出現(xiàn)持續(xù)單邊貶值，匯率或?qū)⒈３謱挿p向浮動。一方面，2017年美聯(lián)儲或?qū)⒀永m(xù)加息步伐，人民幣對美元匯率將繼續(xù)承壓。同時，英國脫歐的后續(xù)影響依然存在，歐、日等經(jīng)濟體復(fù)蘇態(tài)勢不明朗等，這些不確定性因素隨時可能加大國際金融市場的波動。另一方面，特朗普新政能否明顯提振美國經(jīng)濟，進而加快美聯(lián)儲貨幣政策正?；椒ゴ嬖诓淮_定性。而且，隨著美聯(lián)儲加息預(yù)期的階段性消化，美元指數(shù)將呈現(xiàn)雙向震蕩態(tài)勢，人民幣匯率的貶值壓力也會隨之階段性減小。隨著跨境資本流動宏觀審慎管理能力的提高，人民幣對美元匯率料不會出現(xiàn)大幅度單邊貶值。
從中長期來看，在中國經(jīng)濟基本面較好、貿(mào)易順差較高以及外匯儲備充足等背景下，人民幣不具備長期貶值的基礎(chǔ)。同時，人民幣正式納入SDR提振人民幣資產(chǎn)配置需求，將有助外匯市場供求改善。這一系列因素將支持人民幣在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定。
（本文節(jié)選自中國銀行國際金融研究所12月8日發(fā)布的：《2017年中國經(jīng)濟金融展望報告》）
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